申万宏源：跨年窗口风险偏好可能回落，“出口退税退坡”等改变可能才是长期机会来源

申万宏源认为，多个行业的出口退税正在退坡，未来税收补贴方式可能从补贴海外消费者，转向补贴国内消费者，这是中长期、有纵深投资机会的来源。跨年窗口，国内和海外都是关键政策布局期，彼时市场主要矛盾切换，风险偏好可能逐步回落。

分析指出，在出口退税政策下，中企互相压价，低于成本价销售，让利给海外。随着多个行业的出口退税正在退坡，未来税收补贴方式可能从补贴海外消费者，转向补贴国内消费者，这是中长期、有纵深投资机会的来源。

申万宏源认为，美联储降息，国内跟进，国内宽松初期人民币汇率不贬值，构成 A 股反弹的线索。短期反弹窗口已经打开。后续国内宽货币想象空间构成反弹生命线。A股美联储降息交易：高股息搭台，科创唱戏。周期、消费和房地产都可能有效反弹。

申万宏源认为，8月出口改善或并非源于外需改善，韩国越南出口普遍回落，全球制造业PMI也继续收缩。出口改善更多反映供给层面变化，包括天气、制造业竞争力和抢出口等领域。9月后出口增速或趋于回落。

在游资和散户推动下，中小盘虽受益于筹码交易的优势与并购重组的预期，但本质上属于基于风险偏好提升过程中的交易博弈性质，密切关注两大信号：1、留意监管环境变化程度，2、IPO常态化与再融资对于供需结构的改变。当前机构冷，散户游资热说明资金或许并未形成共振“牛市”情绪。

申万宏源指出，2024年，地方本级一般财政收入增速相对较高，一般财政支出增速相对较低；土地出让收入拖累明显，超长期特别国债有效支撑。年初地方政府性基金支出预算增速较2024年下调或主因新增专项债额度和超长期特别国债尚未完全下达，各地2025年政府性基金支出预期增速目标尚不包括全年专项债和特别国债支持。

申万宏源指出，传统“抢出口”发生的可能概率较低，企业或以境外供应链重组形成“抢出口”新模式，即先将生产资料出口至其他制造业国家，再加工成成品后销向美国以规避关税风险。新型“抢出口”更利好中间品和资本品领域，包括手机零部件、电气设备、矿物金属等。

申万宏源表示，我国10月份出口大幅反弹，或更多反映短期订单再度前置及出口转移因素影响。不过，订单前置推高了10月出口，但可能透支11月的出口动力，增速预计回落。然而，得益于出口转移和新兴国家工业化提速，中间品和资本品的出口有望保持韧性。